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第一是，我们中国经济的问题，现在看到最大的挑战就是增长在不断的减速，今年上半年比去年还要更低一些。一般的看法无非是周期性的减速，还是趋势性的减速。从长期来看要接受经济增长减速，这一点已经没法改变，这一次的经济增长减速持续的时间很长，这可能是一种趋势性减速的一个很重要的表现。同时我们也看到这一次减速和以前不一样的地方，经济增长一减速中国要出问题，中国经济要出问题主要是担心就业的问题，我们看到的是增长在不断的减速，但就业市场状况不稳定、失业率很稳定，工资还在上升，增长速度已经开始回落，而且产业之间出现了一些分化。我们现在认为增长减速可能有一些趋势性的因素在这里头，它不是简单的一个周期性的变化。

我国现在面对的比较大的挑战，就是我们碰到的所谓的新旧产业的更替。今天碰到的一个最大的问题是，过去三十几年支持中国经济增长的支柱产业现在都已经难以为继，我们经济学家喜欢说中国经济“三驾马车”，消费、投资和出口。其实我们过去消费比较疲软，投资和出口很强劲。但支持投资和出口背后其实就是一个庞大的制造业，刚才魏部长说我们加入WTO是第二次很重要的改革开放的起点，对于中国经济来说，在WTO加入以后，在全球范围内看到的一个重要的很重要的现象，就是变化了全球制造业中心。

全球制造业中心其实背后就是两大产业，一个是现在看主要是在东北和西北的资源型的重工业，就是生产很多投资产品，还有一个是在东南沿海，主要在长江三角洲和珠江三角洲劳动密集型的制造业。这两块制造业的核心，我们可以想像它其实是在背后支持投资的扩张和出口的扩张。成就了所谓的过去年均10%左右经济增长的中国经济奇迹，支持这个中国经济奇迹故事背后的支柱产业现在持续不下去了。出口行业我们都已经看到了，劳动密集型的制造业面临非常大的挑战，因为劳动工资上升非常快。重工业的问题大家都已经看到了，产能过剩。所以下一步需要做的就是新产业，魏部长说，深圳市创新的中心，我到深圳经常来调研，看不到我们经济减速、经济衰退、经济不景气的这种迹象，总体来说很活跃，是在往上走。

我们的挑战是能不能都像深圳似的旧的退出、新的进入。我们今天讲的“走出去”在一定意义上来说，我们国内不行的产业能不能“走出去”？我们现在的核心是大家都在讨论所谓的供给侧改革，这一改革能不能帮助我们顺利的渡过产业更替的过程，让旧的产业快速平稳的退出，让新的产业很快的迅猛的形成，支持中国经济的成长。

我们的增长模式是我们经济学里头用的边际投资产出率（ICOR），它就是表明每生产一个新的单位的GDP需要几个新的单位的投资。这个数字直线上升（见PPT），告诉我们一个很明确的信号，就是依靠投资来拉动，无论是民间的还是官方的，变得越来越困难。大量的资源，尤其资本的投入所获得的产出的回报变得越来越少，这个确实是值得我们担忧的，过去的模式不行了，需要有新的产业、新的企业，甚至有新的技术进步推动我们的经济增长。

民间投资明显下滑，我们现在需要的是产业的新旧更替，其实很多新兴产业在起来，但是这个新兴产业的起来也是需要投资来支持。因为不同的产业在重新分析，新兴产业其实在增长，但是很多新兴产业都是轻资产，所以投资相对少一点，政府担心经济增长，所以做了很多公共投资，公共投资挤出民间投资，最后变成民间投资很下降。民间投资断崖式下降如果持续，这是非常令人担忧的，怎么改变是我们需要考虑的。

最近看到M1的增长速度远远超过M2的增长速度。这个背后也有各种解释，说为什么M1上升很快。M1我不知道大家了解不了解，就是我们所说的狭义的货币，一般来说就是“现金+活期存款”，M2就是广义货币，就是“现金+定期存款”或者其他的内容。M1增速大幅超过M2，大家都说不确定是不是该投资，如果是大家不是很想投资，那么可能是资金有盈余，但是现在的问题是为什么大家都持有短期的流动性，而不持有长期的流动性，这是不能简单的用现在形势不好，大家不想投资来解释的。

从理论上来说，我现在只是给大家介绍三种理论上的可能性：

第一种，为什么在短期的流动性直线上升，长期的流动性反而没有出现明显增长？有可能是收益率曲线倒挂，或者是持平了。在银行持有长期的存款或者短期的存款，回报上没什么差别，跟收益率曲线有关系。

第二种，为什么短期内一下子短期流动性增加了。在国际上很多分析师分析各国金融体系风险的时候，对这样一个图是很敏感的（见PPT），很多国家有的时候出现这种情况原因是什么？就是把钱长期放在金融部门里头，大家持有很多流动性是因为对金融信心有一定的动摇，我觉得我们值得关注是造成这项的原因。

第三种，是过去发生过的，经济也不是很好，投资也没有太多地方投，更值得关注的是所谓的杠杆率的上升，不同部门之间的杠杆率很高。我们把它称之为企业杠杆率的“国进民退”，国企和民企在09年以前杠杆率的波动大概是同幅度的，09年以后出现了很明显的分化。

我们都知道，看左边的这个表（见PPT），如果把国企和非国企的一些财务生产率的指标做一个比较，发现平均来说国企都不如民企，效率比较好的企业在去杠杆，比总的杠杆率更令人担忧。经济政策不确定会导致杠杆率的分化？经济政策不确定的时候或者经济形势不确定的时候，正常的企业可能会变得保守，会延迟他的投资和雇用的决策，所以它的杠杆率可能不会快速上升甚至下降。所以我们总体的理解，为什么在09年以后出现杠杆率的分化，一个很重要的原因，是因为政府对不同的企业存在不对称的担保。政策不确定性一上升，两类企业对政策不确定性的反应是不一样的。

我们今天碰到的最大的挑战，供给侧结构性改革，也许一会我们可以请樊院长给我们解读一下。我的理解是我觉得还是要做一个新旧产业更替。新旧产业更替本身，其实两部分工作，一部分是让没有竞争力的企业快速、平稳的退出，同时鼓励和支持新兴产业的形成。我们现在看到的是新兴产业已经在形成、已经在发展，但是还不足够大。我们现在更大的一个问题是，旧的产业退出不平稳、不快速，而且是有很多所谓的僵尸企业，简单来说，就是市场条件下它本来应该退出了，但由于某种原因，政府，或者银行，或者其他机构继续给他支持，没有退出。

经济结构改革所有的问题，归根到底我觉得就是这一个问题，僵尸企业能不能退出。当然僵尸企业退出并不是说中国经济转型就完成了，中国经济转型一个巨大的障碍可以把它给克服了，我觉得我们现在还需要很多观察。所以我在全国很多地方做调研，我很羡慕你们深圳，做很多调研的结论是很多地方的经济都不如深圳，有很多原因，其中的一个原因就是你们没有僵尸企业的包袱，或者很少。

谢谢大家！